テスホールディングス（5074）のライツ・オファリング：実際のライツの価格動向について分析（第１回）

2023年7月9日

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テスホールディングスのライツ・オファリングですが、ライツの売買が開始されて1週間が経過しました

足元の状況についてアップデートさせていただきます

ライツ価格の理論価格対比のディスカウント率は2％程度に収斂

ライツの理論価格＝　テスHDの株価➖ライツの権利行使価格（400円）
ライツ上場直後は、ライツの理論価格と実際の取引価格が10％を超える場面があった
- 個人投資家は、信用売り禁でヘッジができないため、ライツを権利行使した場合、1週間程度の価格変動リスクを負う。それを嫌い、買い増しニーズのない投資家は、早々にライツを売却した可能性あり
- 特に権利落直後に株価が急騰したため、ライツ売買開始日に利益確定目的でライツの売りが殺到？
- その影響で、ライツの市場価格は理論価格対比でディスカウントが広がったと考えられる
ライツの出来高が落ち着いた後のディスカウント率は2％前後に収斂
徐々にライツの出来高が減少。取引の中心は普通株に戻りつつある
- 7/3-4はライツと普通株の出来高は半々であったが、7/7時点では全体の出来高の7割は普通株にシフト
理論価格からのディスカウントが大きかったタイミングで、機関投資家が普通株を空売りしてライツを買い付けた可能性があるが、真偽は確認のしようがない
その他、野村の空売り残高に注目したい。6/29の株価急騰のタイミングで54.5万株の空売残高がある旨を公表
- 株価が続伸した6/30の空売残高は29万株に減少（踏み上げられた？）、7/3は更に13万株に減少
- 以後は空売残高の報告義務の対象から外れたため、確認できない
- ヘッジファンドの動きとして、普通株を空売りして、割安なライツを買付・権利行使して決済すると予想したが、ライツ売買開始前に空売り残高が減少している点は不可解である

1週間で潜在的な売却株式数の4割程度を消化した可能性

ライツ売買開始後1週間の累計出来高（普通株➕ライツ）は758万株
- ライツの累計出来高は318万株（交付されたライツの9％相当）
- 普通株の累計出来高は439万株。ライツと合わせた出来高は758万株（交付される新株の22%相当）
- 先日説明したライツ行使シミュレーションでは、1,860万株相当の売りインパウトが発生すると試算した
- 1週間の累計出来高は1,860万株の4割程度に達した

	普通株終値	ライツ終値	普通株出来高	ライツ出来高	合計出来高	普通株出来高比率	ライツ出来高比率	ディスカウント率
7/3	839	365	1,182,600	1,194,100	2,376,700	49.8%	50.2%	8.8%
7/4	748	310	1,806,300	1,280,400	3,086,700	58.5%	41.5%	5.1%
7/5	742	321	548,100	278,100	826,200	66.3%	33.7%	2.8%
7/6	722	310	512,900	293,800	806,700	63.6%	36.4%	1.7%
7/7	727	308	348,700	141,400	490,100	71.1%	28.9%	2.6%

大量保有報告書で確認できる大株主（国内機関投資家）の動き

日興アセットマネジメントの保有株が4.77％→2.60％に減少（報告義務発生日は6/30）
- 7月以降に割当てられるライツを行使して当社の株式保有額を一定に保つため、予め保有株の一部を売却した可能性
- 真偽については、来週以降の大量保有報告書で確認したい
野村アセットマネジメントについても同様の動き
- 5.05％→3.56％に持分が減少（報告義務発生日は6/30）
筆者の試算では、機関投資家は7月以降にライツを権利行使し、交付される株式を市場売却すると仮定した
この点、間違っていた可能性がある。機関投資家は、（買い増ししないのであれば）権利落前に予め保有株の一部を売却、ライツを行使することで保有額を調整していると思われる