テスホールディングス（5074）のライツ・オファリングですが、いよいよ7月3日からライツが上場されます。希薄化については、ライツの権利落ちによって理論上株価に織り込まれましたが、ライツが流通することによる需給インパクトはまだ織り込まれていないと考えられます
本日は、当社の株主構成から想定されるライツ・オファリング実施に伴う潜在的な売り需要とそれに伴う需給インパクトについて考察しました
一般的に、ライツを保有する投資家による以下の投資行動は、直接又は間接的に当社株式の売りを伴います。つまり、ライツ売買期間中は相応の株価インパクトが発生すると考えられます
- 割り当てられたライツの一部を市場売却して、当該資金で権利行使又は全ライツを市場売却。ライツを新たに市場で買い付けた投資家は、権利行使株式を売却（又は予め空売りでヘッジ）する
- 割り当てられたライツの行使と同時に株式を空売りしてヘッジする。又は保有株を売却して価格変動リスクを極小化させる
- 先に保有株を売却し資金を捻出した上で、割り当てられたライツを行使し買い戻す
テスホールディングスの場合、業績上方修正・増配によりモメンタムが良好であり、8/10に本決算発表を控えていることから、需給要因だけで株価が下がるとは限りません
しかしながら、短期間に発行済株式相当の株式が新たに発行され、その一部が市場に流通します。それに伴う受給インパクトは無視できないと考えます
本シミュレーションは、仮定に仮定を重ねた試算結果であるため、正確性は保証できません。また売買を推奨するものではありません。ライツ売買期間終了後に改めて下記試算と実際の結果との相違点について振り返り（おそらく反省の分析）し、今後のライツ・オファリングの投資戦略に役立てていきたいと思います
投資家属性毎に想定されるライツの投資行動と潜在売り需要の試算
- 会社関係者（56％保有）
- 一部ライツを売却して可能な限り権利行使する意向である旨を開示している
- よって、半分相当のライツを売却、残り半分はライツを行使のうえ継続保有と想定
- 機関投資家（海外は約2％、大量保有報告書ベースで国内機関は約11％保有、計13％保有）
- 個別機関投資家の投資行動の推定は不可能だが、敢えて流動性の低いライツを売却するのかは疑問
- 一旦権利行使した上で普通株を売買する可能性が高いと想定
- 発行体も大口の機関投資家には個別に説明し、権利行使（継続保有）を促すと想定
- 上記踏まえ、75%はライツを行使のうえ継続保有、25%は市場売却すると仮定
- 上記を除く一般の個人投資家等が約30％を保有
- 本件公表後、権利付最終日までの出来高は1,456万株（発行済の40％相当）。個人が積極的に売買していると考えられる
- 権利落後に株価が急騰したことから、週明け早期にライツを売却して利益確定する可能性がある
- 信用取引規制がかかっており現状は空売りができない状況
- 短期目的の投資家は、権利行使による（株式売買可能な）5-6営業日の価格変動リスクは回避すると推察
- 先に保有株の一部を売却して、当該売却資金でライツを行使して買い戻す投資家が多くなると想定される
- 上記踏まえ、25％はライツ行使のうえ継続保有、75％は市場売却すると仮定
- 其々の投資家属性別の市場売却割合を合算すると（56％✖️50%）➕（13％✖️25％）➕（30％✖️75％）＝53%
- つまり新たに発行される35百万株のうち、53％相当の売却ニーズが株主側にあると試算される＝1,860万株
潜在売り需要に伴う需給へのインパクト
- 権利落後2日間の1日当たり出来高は100万株程度
- ライツ売買期間は7/3〜8/18の33営業日
- 100万株の出来高が継続すれば、当該期間の累計出来高は3,300万株となる
- この間に1,860万株相当の潜在的な売り需要が発生するが、需給への影響は相応にあると思料
ライツの市場価格に関する注目点
- ライツの理論価格は、（株価ー400円）であるものの、実際の価格はディスカウントされると想定される
- 普通株に比べ流動性が低いこと、権利行使による価格変動リスク等がディスカウント要因となるため
- ライツの買い手が少ない場合、ディスカウント幅が広がる可能性がある
- 需給要因で株価が下落し、かつライツの価格がディスカウトされている場合、長期で保有したい投資家にとっては良いエントリーポイントになる可能性があるため注目したい
- ただし、ディスカウトが大きい場合は機関投資家が裁定取引（ライツ買付・株式売り）を行うことも想定される
- 加えて、今回は大和証券が大株主より約100万株を借り入れる契約をしている（契約期間は7/3ー9/5）
- 確証はないが、ライツの価格維持・円滑な行使を目的としたものと推察される
- 借株によりライツ購入・権利行使・空売り（リスクヘッジ）のオペレーションが可能
- 所謂マーケットメイカー的な役割を果たすことに
